Cet article de Zero Hedge, un site largement partisan du retour à l’or ou d’une autre monnaie individualiste comme le bitcoin, possède néanmoins de bonnes capacités d’analyse et de diffusion. L’article The 1937 recession est intéressant parce qu’il montre que leur recherche de la vérité les rend étrangement similaire de mon article sur cette récession américaine de 1937-1938, chapitre de mon livre fourni en avant première, enfin je vous recommande vivement l’article de Kalecki prédisant dès 1943 tout notre avenir économique avec succès à partir de cette récession de 1937…
La récession de 1937
La Réserve Fédérale américaine a terminé son dernier programme d’achats d’obligation à la fin du mois précédent. Bien que les officiels de la Fed eurent du mal à souligner que cela ne représentait pas un resserrement de la politique monétaire, mais au plus un arrêt de la fourniture de stimulus monétaire, les acteurs du marché financier n’en sont pas totalement convaincus. Ils ont peur que le changement de politique de la Fed ne survienne avant que la croissance des États-Unis ne soit fermement établie. Ils s’inquiètent que l’économie des ÉU ne glisse à nouveau dans la récession par un manque de soutient monétaire adéquat. Certains citent l’exemple de 1937-38 lorsque les ÉU souffrirent d’un retournement sévère des affaires quatre années après la Grande Dépression. Ils attribuent cela à un resserrement intempestif de la politique de la Fed. Ils expliquent que Mme Yellen et ses collègues pourraient répéter l’erreur de leurs prédécesseurs il y a quatre-vingts ans.
De nos jours, les événements de l’économie des ÉU durant les années 1930 sont vus principalement à travers le prisme de ‘A Monetary History of the United States, 1867-1960’ de Milton Friedman et Anna Schwartz. C’est très certainement un travail qui a grandement influencé Mr Bernanke dans ses réponses aux défis politiques qu’il affronta après 2008. Les marchés financiers acceptèrent largement le point de vue de Friedman/Schwartz que les troubles de la Grande Dépression et ses suites étaient la conséquences de politiques monétaires défectueuses. Cependant, nous devons nous souvenir que le travail de Friedman/Schwartz n’était pas entièrement objectif ; il fut produit en soutien à leur thèse selon laquelle les variables monétaires sont la clé des variations économiques de court-terme. Il n’est donc pas surprenant que leur récit de l’expérience des années 1930 aboutisse à cette conclusion. Il accorde énormément de poids à la politique monétaire de la banque centrale pour générer et amplifier ces fluctuations, tout en négligeant ce qui pourrait être d’autres influences importantes. Lorsque, en 2008, l’économie globale plongeait dans une crise largement reconnue comme la plus dangereuse depuis les années 1930, l’analyse de Friedman/Schwartz gagna naturellement de l’influence, en tant que texte pertinent dans de telles situations, et avec cela vint l’hypothèse actuelle que la politique de la banque centrale détermine suffisamment si l’économie atteindra ou non une croissance durable avec des prix stables. Il semble aussi à de nombreux observateurs, particulièrement dans les marchés financiers où les analyses historiques sont de seconde-main, que les banques centrales devraient être sur leurs gardes pour ne pas répéter les erreurs dont on les croit responsables pendant toutes ces années-là. C’est pourquoi il y a maintenant une forte focalisation sur la contribution supposée de la Fed pour précipiter la sévère récession de 1937-38.
Le recul de l’économie des ÉU en 1937-38 était tout sauf petit. Le chômage monta de 14,3 % à 19,0 % avec une production manufacturière qui souffrit une chute maximale de 37 % et des revenus personnels qui déclinèrent de 15 %. En comparaison, durant la Grande Dépression aux ÉUA, le chômage était monté de 3 % à 21 %, la production industrielle avait plongé de 45 % et les revenus personnels de 44 %. (Il est bon de noter que la récession post-2008 n’a pas généré de statistiques d’ordre de grandeur similaire à ceux relatifs à un de ces deux épisodes, si ce n’est la destruction d’emploi qui fut grossièrement de même taille qu’en 1937-38). L’analyse monétariste voit la récession de 1937 comme une conséquence d’un resserrement prématuré de la politique de la banque centrale des ÉU, commençant en août 1936. Durant l’année précédente, les réserves détenues par les banques s’étaient empilées jusqu’à deux fois le minimum légal, une étrangeté qui perturba Marriner Eccles, alors président de la Fed. Lui et d’autres officiels de la Fed et du Trésor s’inquiétaient que les réserves excédentaires pourraient être inflationnistes ou se traduire par une bulle d’actifs, puisqu’elles donnent aux banques une capacité massive d’augmentation de leurs prêts. En conséquences, la Fed décida, en trois étapes, de doubler son niveau de réserves requises. C’est une action qui, selon le récit monétariste, déclencha la récession de 1937-38. Certainement, il y avait une relation temporelle appropriée entre le mouvement de la Fed et la récession économique, avec le premier venant avant la seconde. Néanmoins, bien que les données soient rares, il n’apparaît pas que le durcissement du minimum des réserves fut un facteur décisif, parce que le comportement des banques prêteuses membres après cette action de politique était similaire à celui des banques non-membres non-affectées. Si des réserves obligatoires supplémentaires avaient fait une différence substantielle dans le comportement des banques prêteuses, les banques membres auraient dû être plus contraintes que les banques non-membres. Le récit monétariste de ces évènements n’est pas tant que ça convaincant.
Nous devons garder à l’esprit que la structure financière du milieu des années 1930 était substantiellement différente d’aujourd’hui. Une différence importante réside dans le poids relatif de l’or dans le système monétaire. Les ÉUA sortirent de l’étalon-or en 1933 mais avec la Loi sur la Réserve d’Or de janvier 1934, l’administration Roosevelt retira les pièces d’or de la circulation et fixa le prix en dollar des ÉU à 35$ l’once. À ce prix, l’or inondait les États-Unis depuis les États de plus en plus troublés d’Europe, accroissant ainsi l’offre de monnaie des ÉU. La liquidité croissante des marchés de capitaux propulsa les prix des actifs et encouragea l’activité spéculative. En conséquence, le capital était très mal alloué. Tardivement, le Trésor des ÉU agit pour stériliser les effets monétaires de ces influx d’or. Comme le flux de liquidité vers les marchés était coupé, le caractère improductif de beaucoup d’investissements financiers durant les années de reprise était devenu manifeste. L’économie alors atteint un pic puis glissa.
Cette interprétation de l’école autrichienne des événements correspond aux fait plutôt mieux que le récit monétariste. La leçon pour les décideurs politiques aujourd’hui est inconfortable. Parce que, selon ce point de vue, s’il y a un parallèle avec les années 1930, les dégâts ont déjà été fait. Ils furent faits lorsque la Fed permit aux fonds disponibles pour l’investissement dans les marchés de capitaux de gonfler en une bulle, cette fois pas à travers des influx d’or non stérilisés mais à travers l’expérimentation de l’assouplissement quantitatif.
Il y a, en effet, d’autres facteurs qui peuvent avoir conduit à la récession de 1937-38. Contrairement à la croyance populaire. la politique fiscale de Roosevelt jusqu’à 1937 ciblait le déficit zéro ; le gouvernement ne recourut à de la relance keynésienne qu’en réponse à la récession. La politique fiscale était beaucoup plus laxiste à la suite de la débâcle de 2008 qu’elle ne le fut après 1933. Cela devrait nous avertir contre la supposition d’une trop grande similitude des deux périodes.
